La junta del Sabadell aprueba la venta de TSB y un dividendo extraordinario: ¿Y ahora qué?

Como era más que esperable, la junta de accionistas del Sabadell ha aprobado este miércoles la venta de su filial británica TSB al Santander y el pago de un dividendo extraordinario de 2.500 millones de euros cuando se cierre la transacción, previsiblemente en el primer trimestre del año que viene. Aunque el banco no lo reconozca por motivos legales, las dos medidas están diseñadas en buena medida para torpedear la oferta de compra (opa) que le lanzó el BBVA en mayo del año pasado. El desenlace de dicha operación, en cualquier caso, sigue rodeado de un elevado grado de incertidumbre.

¿Qué ha aprobado exactamente la junta del Sabadell?

Los accionistas de la entidad han apoyado de forma masiva (la mayor afluencia de capital en 20 años y porcentajes de votos positivos superiores al 99%) la venta de TSB al Santander por unos 3.100 millones de euros, que el banco estiman que pueden subir a 3.361 millones cuando se cierre la operación (se le añadirán los beneficios generados por TSB hasta entonces).

Gracias a esa transacción, el banco podrá pagar entonces a sus accionistas un dividendo extraordinario en metálico de unos 2.500 millones (0,5 euros brutos por acción). Este pago es superior al que podría haberles brindado solo con cargo a su beneficio ordinario. Los accionistas que acudan a la opa no podrán cobrarlo, con lo que el dividendo se convierte en un aliciente para que rechacen la oferta del BBVA.

¿El gran apoyo al dividendo extraordinario implica que la opa fracasará?

No necesariamente. Los accionistas contrarios a la oferta del BBVA -entre los que se presume que hay un elevado porcentaje de minoritarios- era lógico que lo apoyaran. Pero también era esperable que lo hicieran los inversores institucionales, como los grandes fondos: tengan o no pensado acudir a la opa, les interesaba que saliera adelante la remuneración extraordinaria por si la compra por parte del BBVA no sale adelante. De hecho, los dos grandes asesores de voto mundiales (ISS y Glass Lewis) les habían recomendado el voto afirmativo, porque consideran que el precio de venta de TSB es beneficioso para el Sabadell.

¿Cuál será el siguiente paso del BBVA?

La incógnita más inmediata es si el BBVA hará uso de su opción legal de desistir de la opa tras las juntas del Sabadell. En principio, parecería lógico pensar que no se echará atrás: cuando anunció que mantenía la oferta pese a la condición que le impuso el Gobierno (las dos entidades deberán mantener una gestión separada durante tres años, ampliables en otros dos), ya era consciente de que era altamente probable que la entidad catalana vendiese TSB.

Es cierto, eso sí, que no conocía el precio y la cuantía del dividendo extraordinario. Su consejero delegado, Onur Genç, dejó la semana pasada la puerta abierta a desistir, aunque está por ver si se trataba o no de un mero movimiento estratégico para reducir la actual prima negativa de la operación (el Sabadell vale hoy en bolsa más de lo que ofrece su rival).

¿De qué depende el desenlace de la opa?

Si el BBVA sigue adelante, la gran duda es si mejorará o no la oferta, como espera el mercado. Lo ha negado hasta la saciedad, lo cual puede ser verdad o no, porque en este tipo de operaciones nadie anticipa ese tipo de mejoras. Varios elementos le presionan a ello, además de la prima negativa. El Sabadell pagará un dividendo de 0,07 euros por acción el 29 de agosto como anticipo del reparto de los beneficios del año. Este pago hará que la participación máxima de sus accionistas en el BBVA si aceptan su oferta baje al 13,73%, con lo que les correspondería un porcentaje menor de la remuneración futura que ofrezca el banco a sus propietarios. Además, volverá a empeorar automáticamente la prima, al provocar que el banco de origen vasco ofrezca menos acciones propias por las del Sabadell.

Otro elemento que presiona al BBVA a mejorar su propuesta es que, más allá de las grandes cifras, los dos bancos han prometido a sus accionistas un retorno muy similar en los próximos ejercicios, de en torno al 15% anual. El BBVA, en este sentido, cuenta con un exceso de capital para mejorar la oferta. Lo que no es tan evidente es qué margen tiene para pagar más sin que se vea afectado su valor en bolsa: una mejora del precio iría en contra de los beneficios económicos que espera obtener con la compra, a su vez ya reducidos por las condiciones fijadas a la opa por la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC) y el Gobierno.

¿Por qué insiste el Sabadell en la información que debe contener el folleto de la opa?

Si el BBVA sigue adelante, a principios de septiembre se espera que publique el folleto de la opa, el documento en que debe recoger todas las estimaciones económicas y riesgos de la operación. La cúpula del Sabadell está insistiendo en que dicho documento debe recoger de forma clara el retorno que su rival calcula que brindará a los accionistas de la entidad catalana si aceptan su oferta porque cree que será inferior al 15%.

En la misma línea, le reclama que aclare cómo quedan las sinergias de costes que justifican la operación. Las iniciales (850 millones de euros al año de ahorros) se han visto reducidas por la condición de no fusión del Gobierno. El banco vallesano considera que estos dos puntos serán suficientes para hacer que una mayoría de sus accionistas rechacen la operación.

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